10/12/2025
Obbliazionario: la politica monetaria dovrebbe sostenere i mercati
Iggo (AXA IM Core): in assenza di uno shock di crescita o di credito, il carry sarà un tema importante per gli investitori, offrendo la maggior parte del rendimento totale
I mercati del reddito fisso dovrebbero beneficiare del continuo allentamento delle banche centrali nel 2026. Ci aspettiamo tassi d'interesse più bassi negli Stati Uniti, poiché le autorità rispondono all'indebolimento delle tendenze del mercato del lavoro, e tassi più bassi in Europa a causa di ulteriori cali dell'inflazione. La buona tenuta dell'economia mondiale e le misure politiche dovrebbero tenere sotto controllo i timori fiscali, consentendo ai rendimenti lungo tutta la curva di riflettere le prospettive di crescita e inflazione. Lo scenario di base è positivo per i mercati del credito, nonostante gli spread creditizi ridotti e i segnali di un aumento della leva finanziaria.
La politica delle banche centrali, come sempre, rimane fondamentale per le prospettive del mercato obbligazionario nel 2026. Le principali banche centrali prevedono di portare i tassi d'interesse a breve termine a livelli neutrali o inferiori alle stime in risposta ai rischi di crescita e al calo delle aspettative d'inflazione. Le recenti previsioni di crescita del Fondo monetario internazionale sono state migliori di quelle formulate all'inizio del 2025, ma suggeriscono ancora che le economie avanzate faticheranno a rispettare i tassi di crescita medi a lungo termine negli anni a venire.
Questo implica un orientamento più favorevole delle banche centrali fintanto che l'inflazione rimane vicina agli obiettivi. Per il prossimo anno, ciò suggerisce riduzioni sostanziali dei tassi d'interesse statunitensi a meno del 3%. È probabile che si verifichi un ulteriore irripidimento della curva dei rendimenti del mercato dei Treasury statunitensi. Tuttavia, la domanda di rendimento rimane sostenuta, non da ultimo dal settore assicurativo statunitense, che è diventato una significativa fonte di domanda strutturale. È improbabile che i rendimenti a lungo termine si discostino in misura significativa dal range di negoziazione stabilito nel 2025.
Il potenziale dell'Europa
A giugno 2025 la Banca centrale europea ha abbassato il tasso sui depositi al 2,0%. Ulteriori tagli sono possibili se l'inflazione dovesse superare il target ufficiale. Ciò limita il potenziale di rialzo dei rendimenti dei titoli di Stato europei. Tuttavia, una volta avviato l'ambizioso programma di spesa della Germania, vi sarà una maggiore offerta di debito nel più grande mercato obbligazionario dell'eurozona, il che potrebbe, in alcuni momenti, spingere i mercati. È probabile una curva dei tassi più ripida nell'eurozona.
Al di fuori del blocco, il Regno Unito offre un potenziale di rendimento interessante poiché i mercati si aspettano solo un limitato allentamento della Bank of England. Il calo dell'inflazione e l'inasprimento della politica fiscale dovrebbero spingere al ribasso i rendimenti dei titoli di Stato britannici nel 2026.
Nonostante questo outlook dei tassi favorevole, i mercati dei titoli di Stato rimarranno a rischio di una maggiore preoccupazione degli investitori sul fronte fiscale. L'ultimo anno ha visto aumentare i rendimenti dei titoli di Stato rispetto ai tassi swap su tassi d'interesse con scadenza equivalente, un segnale di aumento dei premi al rischio. Nonostante i tagli dei tassi, i rendimenti a lungo termine sono aumentati rispetto ai livelli di fine 2024.
La tendenza a lungo termine dei livelli di debito pubblico non è incoraggiante nelle economie avanzate, il che crea ulteriori margini per un aumento dei premi al rischio. Tuttavia, le prospettive favorevoli per la crescita nominale e i tentativi del governo di adottare misure politiche per placare gli investitori del mercato obbligazionario dovrebbero limitare eventuali casi di "panico fiscale". L'irripidimento delle curve dei rendimenti almeno offrirà agli investitori rendimenti potenzialmente più elevati trainati dal carry nelle strategie a più lunga duration rispetto a quanto accaduto per un po' di tempo.
Rimbalzo del credito
L'attività del mercato del credito è rimasta vivace nel 2025, con un restringimento degli spread creditizi nel corso dell'anno nonostante gli elevati livelli di emissione. Gli extra-rendimenti sono stati positivi e i fondamentali societari sottostanti rimangono solidi. Guardando avanti, ciò che determinerà la performance del mercato del credito è se gli investitori continueranno a valutare un'esposizione diversificata al rischio societario più di quanto non facciano con il debito sovrano in difficoltà di bilancio. In tal caso, i rendimenti prevalenti nei mercati del credito sarebbero attraenti e dovrebbero generare rendimenti totali interessanti trainati dal reddito.
Tuttavia, dal punto di vista degli spread creditizi, le valutazioni attuali sono elevate e il rischio principale è che i mercati del credito registrino periodi di sottoperformance rispetto ai titoli di Stato. I catalizzatori di ciò sono dati economici più deboli, volatilità del mercato azionario o segnali di crescenti stress creditizi nei mercati privati o pubblici.
A livello geografico, i mercati statunitensi sono più a rischio di qualsiasi deviazione dallo scenario core favorevole. I dazi e l'impatto dei controlli sull'immigrazione sull'offerta di lavoro potrebbero combinarsi per mantenere l'inflazione più elevata più a lungo. Ciò non solo complica il processo decisionale della Federal Reserve, ma riduce anche i rendimenti reali attesi dal reddito fisso statunitense. Potrebbe inoltre incidere negativamente sul dollaro. Qualsiasi senso di aumento della politicizzazione della politica monetaria (dominanza fiscale) tenderà ad aumentare le aspettative d'inflazione, inasprendo ulteriormente la curva dei rendimenti statunitensi e sostenendo i livelli di pareggio dell'inflazione. Se anche la crescita dovesse rivelarsi più debole, gli investitori potrebbero concentrarsi sull'outlook fiscale statunitense, ampliando nuovamente gli spread nei mercati dei tassi e del credito statunitensi.
In assenza di uno shock di crescita o di credito, il carry sarà un tema importante per gli investitori obbligazionari, offrendo la maggior parte del rendimento totale. Pertanto, le obbligazioni high yield e dei mercati emergenti continuano ad essere interessanti dal punto di vista del rendimento totale. Ancora una volta, dopo una performance robusta nel 2025, gli investitori devono essere consapevoli delle valutazioni, ma il miglioramento della qualità creditizia nell'high yield e il miglioramento della performance macroeconomica nei mercati emergenti sono fattori positivi per questi mercati. I ribassi significativi dei mercati del reddito fisso tendono a verificarsi solo in risposta a uno shock di crescita o di credito. Nessuno dei due è nel nostro scenario core per il 2026, il che significa che gli investitori dovrebbero essere in grado di beneficiare di solidi rendimenti obbligazionari.
Chris Iggo, Chief Investment Officer di AXA IM Core
