Tempesta prima del sereno: a fine anno possibile rientro dei due fattori principali di tensione

Negli ultimi mesi l'attenzione degli operatori è stata rivolta da un lato all'evoluzione delle vicende italiane riflesse nell'allargamento dello spread e dall'altro alla guerra commerciale Cina Usa e, più recentemente, al forte calo dei listini USA. Per quanto concerne lo spread, l'atteggiamento degli operatori è apparso anticipatorio di circa un mese. Ad agosto sono state anticipate le turbolenze del mese successivo in vista della discussione sulla nota di aggiornamento del DEF. ll risultato è stato che nel mese di settembre è invece rientrato lo spread.

Nel mese di ottobre sta andando in onda il confronto con la Commissione europea dopo la presentazione del NaDEF, la successiva risposta di Tria ai rilievi della Commissione stessa ed infine la richiesta da parte di quest'ultima di riformulare la legge di bilancio, un confronto che invece da calendario era atteso nel mese di novembre. Pertanto, anche in questo caso, le tensioni si stanno manifestando con un mese di anticipo, attraverso una nuova fase di allargamento dello spread, che ad oggi si è fermato in area 350pb, con rientro intorno ai 300pb dopo la conferma dell'outlook stabile da parte di Moody's e downgrade di un notch. L'allargamento è avvenuto in un contesto in cui la parte a breve termine dei Btp si è comportata in modo piuttosto composto rispetto a quella a lungo termine, a giudicare dalla pendenza sul comparto 210 Ferma sopra i 200pb.

Nel frattempo, con riferimento all'Italia, permane l'allargamento del differenziale tra CDS con e senza protezione dal rischio di ridenominazione, emerso a partire da fine maggio. In altri termini, l'impressione è che gli operatori temano soprattutto un eventuale incidente politico tale da aumentare il rischio di ridenominazione del debito, piuttosto che il rischio di ristrutturazione in senso stretto, alla luce dei fondamentali macro e della presenza eventuale anche del piano OMT varato dalla BCE nel 2012 (possibilità finora mai utilizzata, che, sotto certe condizioni, la BCE proceda all'acquisto sul secondario di bond tra 1-3 anni del paese che lo richieda).
Sul fronte guerra commerciale Cina-Usa, l'escalation è arrivata fino all'imposizione di dazi su ulteriori 200 mld di dollari di beni al 10%, con risposta della Cina con un mix di ulteriori dazi (60 mld al 5-10%) ed in parte deprezzamento dello yuan che si era già materializzato nei mesi antecedenti. La partita si è chiusa con la conferma da parte degli Usa che la Cina non figura tra i paesi che manipolano il cambio, malgrado Trump abbia minacciato di estendere i dazi a tutte le importazioni dalla Cina, con previsione di innalzamento della tariffa dei dazi già imposta da gennaio (dal 10 al 25%). Nel frattempo, recentemente Trump ha prospettato l'ipotesi di un ulteriore taglio alle tasse del 10% per la classe media.

La guerra Cina-Usa è in realtà verosimilmente andata avanti anche sul piano finanziario. Il forte rialzo dei tassi dei Treasury ad ottobre ha interessato soprattutto il comparto decennale con volumi molto elevati sul mercato future. Il segmento decennale è quello particolarmente monitorato anche dagli operatori di borsa. Così, l'approssimarsi del tasso decennale alla soglia del 3,25% ha rappresentato uno dei principali motivi alla base del forte calo dei listini azionari.
In prospettiva, il periodo fino alle prime settimane di novembre sarà interessato dal confronto governo italiano/Commissione europea, che potrebbe comportare tensioni in particolare sullo spread ma che, per quanto possa sembrare paradossale, a loro volta potrebbe essere funzionale a spingere le parti al raggiungimento di un accordo. Pertanto, in questo senso tra novembre/dicembre si ripeterebbe nuovamente corretto l'atteggiamento anticipatorio visto a partire da questa estate: le tensioni del mese di ottobre potrebbero tradursi in un rientro almeno parziale nei due mesi successivi.

Antonio Cesarano, Chief Global Strategist, Intermonte SIM