Fixed Income: piu' attenzione al valore

Se una delle ragioni per lasciarsi coinvolgere dal rally che ha fatto seguito all'elezione di Trump era la convinzione che il nuovo Presidente avrebbe assunto un atteggiamento più professionale all'avvicinarsi del giorno del suo insediamento, non ci sorprende che qualche investitore ci stia ripensando.
Trump si sta dimostrando imprevedibile e istrionico come in campagna elettorale.
Dunque il rally è in parte rientrato.
L'aspetto positivo è che l'economia sta andando bene e le dinamiche macroeconomiche favoriscono gli strumenti più esposti al rischio.
Il discorso di insediamento è stato un momento cruciale.

Potrebbe scatenare un'altra ondata di rialzi dei rendimenti obbligazionari e del mercato azionario, oppure potrebbe spingere gli investitori a prendere profitto per poi stare fermi a guardare.
In Europa sembra tutto tranquillo
I mercati sono saliti mentre l'attenzione si concentrava sugli Stati Uniti e i rendimenti obbligazionari core a più lungo termine sono saldamente in territorio positivo. I mercati del credito sono stabili, il segmento high yield in Europa ha realizzato un rendimento di circa 75 punti base più alto rispetto ai titoli di Stato nelle prime due settimane dell'anno.
In generale, le obbligazioni a più alto rendimento stanno sovraperformando, mentre il mercato investment grade a più basso rendimento ha dovuto assorbire volumi elevati di emissioni corporate a gennaio.
Secondo Bloomberg, nel 2017 le emissioni di obbligazioni societarie (investment grade) negli Stati Uniti hanno già toccato quota 93 miliardi di dollari, in buona parte nel settore finanziario, ma anche in altri, per esempio in quello delle telecomunicazioni.

L'attività è intensa anche nei mercati europei, in particolare con le emissioni nel finanziario e con la vendita di titoli sovrani e semisovrani.
Infatti gli emittenti si affrettano a incamerare capitali in vista di un possibile rialzo dei rendimenti globali nel 2017.
Coi credit spread al 30% circa sopra i minimi del 2014, è difficile prevedere un nuovo restringimento degli spread nel breve termine, considerato lo scenario tecnico caratterizzato dall'aumento dell'offerta.

Eppure, mi piace ancora il credito nell'ambito obbligazionario, per il suo spread più positivo rispetto ai titoli di Stato (+1,29% nell'investment grade USA, +4% nell'high yield USA, +1,24% nell'investment grade europeo e 3,7% nell'high yield europeo).
Grazie a un rendimento più alto e una duration inferiore ai governativi, il credito risulta più difensivo, considerato che il rischio principale per i mercati obbligazionari è la normalizzazione dei tassi di interesse.
Attenzione al valore
Ci sono molti modi per generare rendimento nei portafogli obbligazionari: scegliere la giusta asset class, il giusto grado di duration e rischio di credito, sfruttare le dinamiche del mercato come carry, qualità e valore relativo.
Un aspetto molto importante sono le dinamiche macroeconomiche, e la convinzione che tassi di interesse e credito reagiscano in modi diversi alle prospettive macroeconomiche è alla base di un approccio top-down nei mercati obbligazionari.

Abbiamo rilevato una discreta correlazione tra l'andamento dei mercati dei tassi (titoli di Stato core), del puro credito (sovrarendimento high yield) e gli indicatori macroeconomici come gli indici PMI.
I tassi in genere presentano una correlazione negativa (per esempio, il rendimento delle obbligazioni core scende quando il momentum macroeconomico è positivo), mentre il rendimento del credito puro presenta una correlazione positiva con le dinamiche macroeconomiche.
È in questa parte del ciclo che ci troviamo in questo momento.
Finché non si registra una variazione dello scenario macroeconomico e i dati iniziano a indebolirsi, il segmento high yield dovrebbe continuare a fare meglio dei Treasury.
Naturalmente occorre monitorarne la portata e le implicazioni per il valore relativo.
Chris Iggo, Chief Investment Officer Obbligazionario, AXA Investment Managers