Il credit crunch aumenta e così le insolvenze societarie

Jim Cielinski (Janus Henderson): si emerge con condizioni monetarie più favorevoli, insieme a società più forti che si comportano con cautela e cercano di ridurre la leva finanziaria. Il settore bancario ne è stato un ottimo esempio

Secondo l'ultima analisi di Janus Henderson Investors, tutti gli indicatori del rischio di credito sono rimasti in rosso, con un deterioramento dell'accesso al capitale e un indebolimento degli utili. Il ciclo del credito ha continuato e continuerà a ridimensionarsi nei prossimi mesi, con un'ulteriore volatilità degli spread creditizi. La selezione dei titoli rimarrà fondamentale, dato che le insolvenze inizieranno ad aumentare.
L'ultimo Credit Risk Monitor di Janus Henderson Investors analizza gli indicatori fondamentali e macroeconomici delle società con un sistema a semaforo per indicare in quale fase del ciclo del credito ci troviamo e come posizionare i portafogli di conseguenza. Gli indicatori chiave monitorati ("Flusso di cassa e utili", "Debito e costo del debito " e "Accesso ai mercati dei capitali") rimangono tutti sul rosso.
Secondo Jim Cielinski, Global Head of Fixed Income di Janus Henderson Investors, "la recente volatilità del mercato si è concentrata sui tassi d'interesse piuttosto che sul più ampio mercato del credito. Mentre alcuni settori, come quello bancario, hanno subito pressioni, il cambiamento delle aspettative di rialzo dei tassi ha fatto vacillare i mercati.

Le ramificazioni dell'inasprimento della politica monetaria avrebbero inevitabilmente causato la flessione o la rottura di alcune parti del sistema finanziario e la prima vittima è stata la parte più debole del sistema bancario. Siamo a un punto critico in cui potremmo assistere a una svolta nel ciclo del credito. I segnali a cui guardiamo per diventare più positivi sono un'inflazione core significativamente al di sotto del 4-5%, un'espansione della massa monetaria che inizi a scendere e a risalire e un allentamento della Cina e dei Paesi emergenti, che fornisca una spinta alla crescita globale".

Accesso ai mercati dei capitali

I riflettori puntati sulle garanzie renderanno ancora più rigide le condizioni di credito e colpiranno il PIL. La recente crisi bancaria ha esacerbato la tendenza alla restrizione del credito, ma i criteri di garanzia si sono inaspriti già negli ultimi nove mesi. Tuttavia, ciò anticipa la probabile recessione.
L'inasprimento delle condizioni di credito potrebbe deprimere il PIL degli Stati Uniti di tre o quattro decimi di percentuale, il che, sebbene sia complessivamente un effetto limitato, potrebbe danneggiare le parti dell'economia sensibili ai tassi, come il settore immobiliare, quello bancario e alcune aree del settore dei beni durevoli.

Debito e costo del debito

Le insolvenze hanno toccato il fondo, ma stanno per aumentare
Negli ultimi due o tre anni le insolvenze sui crediti alle imprese sono state praticamente inesistenti, ma la situazione sta per cambiare. Essendo un indicatore differito, il quadro delle insolvenze è destinato a peggiorare. L'entità del danno dipenderà dal fatto che la Banca Centrale, nel suo tentativo di gestire l'inflazione, si trovi ad affrontare un atterraggio duro o morbido. Un atterraggio più morbido combinato con un picco di inadempienze nei prossimi sei mesi che poi si annullerà è l'esito più probabile attualmente prezzato negli spread.
Poiché il mercato prevede un aumento delle insolvenze, le società esposte a rischi di rifinanziamento e a tassi più elevati faticheranno, ma gran parte del mercato corporate è ben isolato da qualsiasi risultato economico, a parte un significativo "atterraggio duro". Con l'aumento delle insolvenze, la selezione dei titoli diventa ancora più critica.

Flusso di cassa e utili

Gli shock esogeni ai flussi di cassa continuano a propagarsi.

Gli utili hanno continuato ad essere rivisti al ribasso, con una crescita nulla o negativa prevista per il 2023 in tutte le economie sviluppate ed emergenti, ad eccezione dell'Eurozona, della Cina e del Giappone. Una recessione data da un atterraggio morbido sarebbe la più dannosa, ma anche una recessione media sarebbe sufficiente a intaccare i bilanci di molte aziende. Gli spread stanno attualmente prezzando un "atterraggio morbido o poco marcato". Questa eventualità è ancora possibile ma, fino a quando non ci saranno prove certe dell'inversione del ciclo del credito, il team creditizio di JHI rimane cauto sugli spread creditizi.

Implicazioni per l'asset allocation

Si prevede una dispersione tra qualità del rating, settori e aree geografiche. A fronte di uno dei cicli di rialzo dei tassi più rapidi e aggressivi, gli Stati Uniti sono usciti sostanzialmente indenni perché la loro economia è meno sensibile all'aumento dei tassi. Molte persone hanno mutui bloccati al 2-3%, piena occupazione significa che molti hanno un reddito stabile e affidabile e la crescita nominale è stata forte.
Questa protezione è minore in regioni come il Regno Unito e l'Europa, dove il debito a tasso variabile è maggiore, i mutui a tasso variabile e l'inflazione hanno colpito più duramente i redditi delle famiglie.

A livello globale, la Cina e i mercati emergenti sono le prime regioni a implementare un allentamento della politica monetaria che potrebbe catalizzare la crescita globale. Prevediamo una recessione generalizzata a tutti i settori e a tutte le aree geografiche.
Cielinski ha concluso: "se si guarda a ciò che guida il valore nella fase finale delle recessioni, è improbabile che questa situazione sia diversa dai cicli precedenti. Attraverso un'attenta selezione dei titoli, gli investitori possono sfruttare l'estrema dispersione dei mercati. I soggetti più vulnerabili spesso subiscono gravi conseguenze, perché finiscono in difficoltà e vanno in default. Ma d'altro canto il risultato è che si emerge con condizioni monetarie più favorevoli, insieme a società più forti che si comportano con cautela e cercano di ridurre la leva finanziaria. Il settore bancario ne è stato un ottimo esempio. La scelta dei vincitori e dei vinti è ancora più critica verso la fine di un ciclo del credito".