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   numero di 13/06/2018
Finanza e investimenti

Perché l'high yield europeo è interessante (anche per gli americani)
Della Vedova (T. Rowe Price): nel valutare il semento è però necessario che gli operatori siano altamente selettivi e intraprendano ricerche approfondite prima di decidere quali obbligazioni acquistare

Una serie di fattori concomitanti sembra destinata a rendere alcune aree del settore high yield europeo mature per gli investimenti quest'anno. Forti fondamentali creditizi, un contesto macroeconomico favorevole e un'abbondanza di nuove emissioni potrebbero presentare una serie di interessanti opportunità per gli investitori del settore. Ma mentre molte di queste nuove emissioni avranno il potenziale per fornire buoni risultati a lungo termine, altre invece no, motivo per cui sarà vitale saperle selezionare con cura.

Rischio default ai minimi da un decennio

In termini qualitativi, il mercato high yield europeo è più forte che mai. L'agenzia di rating Moody's prevede che il tasso di default tra gli emittenti europei del settore sarà pari all'1,1% alla fine dell'anno, il tasso più basso da 10 anni e meno della metà del 2,4% previsto per i corrispettivi statunitensi. Ciò è in parte dovuto all'attuale composizione del settore high yield europeo: al momento, in Europa ci sono più emittenti con rating BB e meno CCC rispetto agli Stati Uniti. Un'altra ragione è che il ciclo del credito statunitense si trova in una fase molto più avanzata in confronto al Vecchio Continente, ed è pertanto più soggetto a rischi, come maggiori pressioni inflazionistiche e potenziale debolezza valutaria.

I costi di copertura valutaria in Europa attraggono gli investitori Usa

Il settore high yield americano è stato generalmente considerato più sicuro e meno volatile rispetto a quello europeo, ma negli ultimi anni la situazione si è invertita, dal momento che i differenziali creditizi in Europa sono scesi al di sotto di quelli statunitensi. A prima vista, questo sembrerebbe rendere l'high yield a stelle e strisce l'opzione più attraente: se è possibile ottenere migliori spread dal mercato Usa, perché scegliere di investire nel Vecchio Continente?
Tuttavia, i costi di copertura valutaria cambiano considerevolmente il quadro generale. A causa della forza dell'euro nei confronti del dollaro, gli operatori statunitensi che investono in titoli high yield europei per poi coprire le loro esposizioni in dollari sono in grado di ottenere spread di circa 40 punti base più ampi rispetto a quelli ottenibili dai titoli high yield statunitensi. Ovviamente, è vero anche il contrario: per gli operatori europei, è attualmente molto costoso investire nell'high yield Usa e coprirsi in euro.

I Reverse Yankees pronti a tornare alla ribalta

Gli emittenti statunitensi possono anche beneficiare del tasso di cambio vendendo obbligazioni in euro (note come "Reverse Yankees") e cambiando i proventi in dollari, operazione più economica rispetto ad emettere obbligazioni in dollari. La riforma fiscale approvata a fine 2017 limita al 30% degli utili annui la deduzione d'interessi di cui le società statunitensi possono godere, il che ridurrà l'importo del debito emesso dalla maggior parte delle società. Tuttavia, ciò non si applica alle società statunitensi che vendono titoli denominati in euro tramite le loro filiali europee, rendendo i Reverse Yankees ancora più interessanti da emettere rispetto a quelli in dollari.
Il fatto che l'Europa si trovi in una fase meno avanzata del ciclo del credito rispetto agli Stati Uniti è un altro fattore che potrebbe guidare le emissioni. Mentre la Federal Reserve ha già avviato il rialzo dei tassi d'interesse e il ritiro dello stimolo monetario, è improbabile che la Banca centrale europea inizi ad aumentare il costo del denaro prima di aver posto fine al proprio programma di acquisto di titoli, cosa che non dovrebbe avvenire prima degli ultimi mesi dell'anno, se non addirittura nel 2019. Quando i rialzi dei tassi saranno visibili all'orizzonte, è probabile che le società in Europa e altrove aumentino l'emissione di debito in euro prima che diventi più costoso farlo.

Selettività elemento chiave in un mercato affollato

Riteniamo che la prevista ondata di emissioni arricchirà e amplierà il set di opportunità sull'high yield europeo. Tuttavia, questo non significa che gli investitori dovrebbero semplicemente aumentare la loro esposizione nel settore. Sebbene tra le nuove obbligazioni sul mercato ce ne saranno indubbiamente alcune non-investment grade di altissima qualità, ve ne saranno anche altre che sarebbe meglio evitare: le aziende che arrivano sul mercato narrano sempre storie rosee, ma non tutte si rivelano all'altezza.

Nel valutare un aumento degli investimenti sull'high yield europeo è quindi necessario che gli operatori siano altamente selettivi e intraprendano ricerche approfondite prima di decidere quali obbligazioni acquistare. Tra le nuove emissioni, occorrerà trovare quelle di aziende con storie di credito in miglioramento basate su piani aziendali solidi, implementati da forti team di gestione. Il nuovo debito che oggi sembra semplicemente economico potrebbe non esserlo altrettanto in futuro.
I flussi verso l'high yield europeo sono risultati marginalmente negativi (dati a fine aprile), ma potrebbero tornare positivi nel corso dell'anno, con il maturare delle opportunità e con l'aumento delle emissioni. Per gli investitori statunitensi, che in patria si trovano ad affrontare tassi in rialzo e fondamentali del credito relativamente più deboli, potrebbe essere giusto ampliare i propri orizzonti e cogliere l'opportunità di investire in obbligazioni high yield europee oltre che in quelle americane.

Mike Della Vedova, Portfolio Manager for Global High Yield Strategies, T. Rowe Price



Finanza e investimenti

numero di 13/06/2018
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