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   numero di 11/10/2017
Finanza e investimenti

C'è chi prevede imminenti disastri, ma c'è calma sui mercati
Iggo (Axa IM): i rendimenti dei titoli di Stato potrebbero salire di altri 20-40 punti base entro la fine dell'anno

Credo ci sia un termine medico che indica la condizione per cui desideriamo che accada qualcosa che interrompa la nostra tranquillità. Nei mercati finanziari sono molti gli esperti che prevedono imminenti disastri. Eppure c'è calma intorno a noi.
Il mio consiglio è di accettare questa calma, ma senza essere eccessivamente compiacenti. Meglio cogliere il carry sul mercato obbligazionario e aspettare.
Calma. Nonostante le valutazioni elevate in tutto il mercato obbligazionario, e nonostante un lungo elenco di potenziali fattori di rischio, non ci aspettiamo forti oscillazioni negli spread o nei rendimenti. La volatilità è bassa e dovrebbe restare tale. E dove ci aspettiamo un possibile cambiamento, non c'è certezza sulla portata di tale fenomeno.
Sulla base dei fondamentali, le prospettive di crescita globale sono forti e stabili, gli interventi di politica monetaria probabilmente saranno graduali e comunicati nel modo giusto, e la liquidità in eccesso su scala globale ammonterà ancora a migliaia di miliardi di dollari.
In breve - secondo i più esperti nei miei team - nulla, nel breve termine, sembra avere la forza sufficiente a spingerci a mutare radicalmente il nostro approccio di investimento.
Dunque l'obiettivo resta quello di offrire ai nostri clienti una relativa stabilità del capitale, un reddito e una bassa volatilità. La verità è che possiamo discutere finché vogliamo della politica monetaria, del rischio del debito crescente, delle prospettive politiche e di molto altro, ma nessuno di noi può controllare veramente ciò che sta accadendo.
Come investitori, ciò che possiamo controllare è ciò in cui investiamo. La sfida più imponente da superare è l'incertezza ovvero, come ci piace chiamarla, il rischio. Se non sappiamo cosa succederà (ed è sempre così) e crediamo che molto probabilmente sarà qualcosa di brutto, allora dovremmo investire in strumenti che ci danno qualche certezza in più sul rendimento, anziché in strumenti che potrebbero produrre esiti molto diversi.
Naturalmente, tutti desideriamo un rendimento e gli investitori non dovrebbero mai rinunciare alla prospettiva di un rendimento positivo solo in cambio della sicurezza (...per esempio acquistando Bund tedeschi a 2 anni?). Il lato positivo del mercato obbligazionario è che possiamo investire in titoli che presentano un'ampia gamma di rischi. Limitando l'esposizione alle obbligazioni a breve scadenza possiamo ridurre la sensibilità dei rendimenti nei confronti di eventuali cambiamenti avversi nei due fattori chiave: tassi di interesse e credit spread.
Un aumento di 50 punti base dei rendimenti produrrà una perdita di capitale dello 0,9% circa su un bond a 2 anni. Lo stesso incremento produrrebbe una perdita di capitale del 4% nel caso di un'obbligazione decennale.
Inoltre, se investiamo in titoli di Stato e obbligazioni societarie a breve scadenza, è probabile che un aumento dei rendimenti determinato da un ampliamento del credit spread (per esempio in una fase di rallentamento economico) sarebbe probabilmente compensato, in certa misura, da un calo dei rendimenti della componente del portafoglio costituita unicamente da titoli di Stato.
Non sono certo che sia facile ottenere questa specie di freno interno contro la volatilità in un portafoglio puramente azionario, per quanto ci siano numerosi metodi quantitativi che cercano di ottenere questo risultato. Tuttavia sono preoccupato per il compiacimento. Gli spread di credito sono ristretti. L'esito migliore nei prossimi 3-6 mesi sarebbe che gli spread e i tassi sottostanti restassero pressoché invariati e che gli investitori guadagnassero carry coi portafogli obbligazionari. Questo è ciò che un gestore obbligazionario può offrire agli investitori in questo momento: un certo reddito e una certa stabilità del capitale.
Ma è diventato sempre più difficile offrire una crescita significativa del capitale (il prezzo medio ponderato delle obbligazioni nella maggior parte degli indici di riferimento resta oltre quota 100). Di fronte alla fine ciclica di una fase rialzista nei mercati azionari e obbligazionari, in termini relativi preferiremmo trovarci obbligazioni in portafoglio.
Eppure le notizie indicano una fase moderatamente ribassista per le obbligazioni, per cui la direzione più probabile in futuro è un rialzo dei rendimenti obbligazionari; ma potrebbe andare peggio ad altri strumenti finanziari. La scorsa settimana, la Federal Reserve ha confermato la sua ferma intenzione di normalizzare la politica monetaria, sia con nuovi aumenti dei tassi di interesse che con il ridimensionamento del bilancio.

Qualche settimana fa ho spiegato il possibile impatto sui flussi di asset allocation nell'ambito del reddito fisso. In Europa, la Banca d'Inghilterra ha fatto chiaramente intendere che potrebbe alzare i tassi a novembre, sebbene la saga dei negoziati sulla Brexit potrebbe incidere sulle tempistiche delle decisioni di politica monetaria. Sempre in Europa, i dati continuano a indicare una ripresa economica robusta che darà la necessaria fiducia a Mario Draghi per portare avanti il piano di graduale chiusura del QE della Banca Centrale Europea il prossimo anno. Dopo aver esaminato le prospettive del mercato, la nostra conclusione è che i rendimenti dei titoli di Stato potrebbero salire di altri 20-40 punti base entro la fine dell'anno.

Chris Iggo, CIO Obbligazionario, Axa Investment Managers



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