Brasile al bivio

Domenica 28 ottobre Jair Bolsonaro, candidato del Partito Social-Liberale, si scontrerà con Fernando Haddad, esponente del Partito dei Lavoratori, al ballottaggio delle presidenziali brasiliane, dopo che Bolsanaro ha mancato di poco la maggioranza assoluta al primo turno elettorale due settimane fa.
Bolsonaro ha ottenuto più consensi di quanto previsto dai sondaggi e il suo partito ha registrato un risultato superiore alle aspettative alle elezioni del Congresso nazionale. Secondo le inchieste demoscopiche, l'ex militare è nettamente favorito per la vittoria, poiché Haddad non riesce a emergere dall'ombra dell'ex Presidente Lula da Silva e a lasciarsi alle spalle lo scandalo che ha coinvolto il Partito dei Lavoratori.

Bolsonaro è diventato anche il candidato preferito dai mercati, soprattutto adesso che le alternative di centro-destra sono ormai fuori dai giochi. Dopo il primo appuntamento alle urne, la borsa brasiliana ha messo a segno una netta sovraperformance rispetto alle altre piazze emergenti nel quadro della volatilità globale che ha colpito gli strumenti di rischio.
Nell'improbabile caso di una vittoria a sorpresa di Haddad, gli investitori potrebbero cambiare opinione, anche se un eventuale nuovo governo del Partito dei Lavoratori si dimostrerebbe probabilmente più pragmatico dei suoi predecessori. Ma la fiducia che i mercati sembrano riporre in Bolsonaro come fautore di riforme economiche è giustificata?
Radicale
Con il suo piglio autoritario e le sue dichiarazioni controverse, Bolsonaro cavalca l'onda globale del populismo conservatore. Ma, anche se l'ex militare ha condotto una campagna elettorale vaga sul fronte economico e in passato ha votato contro le riforme, di recente ha adottato toni tutt'altro che populisti. Il suo principale consulente economico, Paulo Guedes, che ha studiato all'Università di Chicago ed è proiettato verso la poltrona di Ministro dell'Economia in un eventuale governo del Partito Social-Liberale, promuove un piano radicale di riforma incentrato sulle privatizzazioni e sui tagli alla spesa pubblica.

Bolsonaro somiglia al Presidente americano Donald Trump non solo per il modo impulsivo di fare politica, ma anche perché a sua volta prenderebbe le redini di un'economia in fase di ripresa, ma afflitta da livelli strutturalmente elevati di debito pubblico lordo e disavanzo di bilancio. Il rapporto debito pubblico/PIL del Brasile dovrebbe superare l'80% e, alla luce degli elevati livelli dei tassi d'interesse, diventa importante ottenere un avanzo primario.
Per raggiungere questo obiettivo è probabile che il governo debba tagliare le sovvenzioni statali e dare il via alle privatizzazioni, misure che però potrebbero anche non bastare. Quasi metà del bilancio federale è destinata alle pensioni e alla sicurezza sociale, due voci che negli ultimi 20 anni hanno rappresentato il 79% della crescita della spesa federale in rapporto al PIL.

Per questo motivo, gli investitori potrebbero interrompere rapidamente la luna di miele di Bolsonaro se non vedessero progressi concreti sul fronte della riforma pensionistica entro la metà dell'anno prossimo. È difficile immaginare che il Brasile possa rispettare il tetto massimo della spesa pubblica - approvato due anni fa mediante una modifica della Costituzione durante il governo di Michel Temer - senza mettere mano alle pensioni.
Capitale politico
Ma il varo di una riforma pensionistica non è affatto una certezza.
La proposta di legge sulle pensioni, che langue da tempo al Congresso, potrebbe essere discussa anche prima dell'insediamento del neo Presidente il prossimo 1° gennaio 2019. Sono aumentate le speranze in questo senso, ora che il Partito Social-Liberale di Bolsonaro, con 52 seggi, si è affermato come secondo gruppo per dimensioni alla Camera dei Deputati, il principale organo legislativo del Paese. Tuttavia, la posizione economica di numerosi deputati si colloca molto più a sinistra rispetto all'orientamento di Paulo Guedes. Per sbloccare la situazione, Bolsonaro potrebbe essere disposto a mettere in gioco il suo capitale politico e, proprio come Trump, fare leva sul suo carisma per ottenere l'appoggio dei membri del suo partito.

Aumenta così il rischio che l'autoritarismo serpeggiante e la corrosione che dilaga nelle istituzioni della società civile brasiliana ostacolino l'eventuale zelo riformista. Per ora confidiamo che vengano rispettati gli standard del buon governo, soprattutto rispetto alla corruzione delle precedenti amministrazioni, che alla fine ha messo in luce la fiera indipendenza del sistema giudiziario del Brasile. Bolsonaro non è certo un caso isolato nel contesto dell'attuale corrente di leader populisti saliti al potere su scala globale e avrebbe un mandato molto più debole, ad esempio, di quello di Andrés Manuel López Obrador in Messico.
Ci aspettiamo che la nuova amministrazione assuma un atteggiamento molto più intransigente sul fronte sociale, in particolare nei confronti del crimine, e malgrado i rischi associati a un simile orientamento non ci sembra necessario prepararsi a un deterioramento generalizzato degli standard di governo.

Clima di mercato
In questo contesto, siamo ottimisti nei confronti del mercato brasiliano? Sì, ma non indiscriminatamente. Guardiamo con favore alla valuta e al reddito fisso, ma il quadro azionario appare meno chiaro.
Il real ci sembra ancora sottovalutato, anche dopo il recente recupero, poiché il Brasile non è soggetto alle pressioni sui finanziamenti esteri che hanno invece colpito l'Argentina. Inoltre, il reddito fisso risulta appetibile, dato che l'inflazione si attesta a livelli strutturalmente bassi, in area 2-4%, mentre il rendimento dei titoli di Stato biennali si aggira intorno all'8,5%.
Sul mercato azionario, a seguito del brillante recupero registrato dopo il primo turno elettorale e della rotazione dalle società esportatrici che generano utili in dollari alle aziende orientate all'economia interna che generano utili in real, a nostro avviso i titoli di maggiore qualità quotano ora con multipli elevati a fronte del livello moderato della crescita economica. Tuttavia, intravediamo ancora opportunità tra le mid cap, che tendono a essere trascurate nelle fasi iniziali dei rally trainati dagli afflussi di capitali.

Un fattore forse ancora più importante è che un'eventuale vittoria di Bolsonaro la prossima domenica rafforzerebbe il clima di fiducia nei confronti dell'America Latina. Infatti, il governo brasiliano andrebbe ad aggiungersi a quelli che si schierano contro il regime in Venezuela e la ripresa dell'economia brasiliana farebbe da traino al resto della regione, in particolare Argentina e Uruguay. Dato che l'economia brasiliana contribuisce per circa il 3% al PIL mondiale, la prospettiva di una serie di riforme economiche in Brasile potrebbe anche sostenere l'intero complesso dei mercati emergenti.
Conrad Saldanha, Senior Portfolio Manager?Emerging Markets Equity, Marco Spinar, Associate Portfolio Manager?Emerging Markets Equity, Gorky Urquieta, Global Co-Head of Emerging Markets Debt, presso Neuberger Berman