Il dollaro si manterra' nel range

Tank (Neuberger Berman): riteniamo che il mercato rialzista sul biglietto verde si sia semplicemente esaurito. Potrebbe mantenere queste posizioni fino oltre il 2017 per un mix di crescita più solida e di politica monetaria più cauta da parte delle banche centrali

Il nostro favore per il mercato azionario al di fuori degli Stati Uniti è dovuto al miglioramento nel sentiment ed ai fondamentali in crescita in diversi Paesi ed aree del mondo. Un altro aspetto chiave è uno spostamento nelle dinamiche valutarie.
A differenza del 2014 e della prima metà del 2015, la dinamica inflattiva recente non ha portato ad un rialzo sostenuto del dollaro. Al contrario, abbiamo osservato una correzione salutare della divisa rispetto alle altre tra cui l'euro e in particolare lo yen, con l'indice della Fed "U.S. Trade Weighted Major Currency Dollar" in calo di quasi il 7% nei primi quattro mesi dell'anno.
Riteniamo che questo sia positivo. Soprattutto negli Usa, dal terzo trimestre dello scorso anno, i mercati si sono preoccupati della crescita degli utili. Il fatto che né il dollaro né i prezzi energetici si siano rafforzati ulteriormente potrebbe preparare il terreno per un miglioramento degli utili nella seconda metà dell'anno.
Tuttavia, la domanda fondamentale è se sia giustificata la recente debolezza del dollaro. Dal nostro punto di vista sì, sia esaminando i fondamentali sia i fattori tecnici.

Prima di tutto i fondamentali. Prima che iniziasse la correlazione con il dollaro ad inizio febbraio, prevalevano opinioni pessimiste sulla traiettoria che l'economia globale avrebbe intrapreso, ma da allora abbiamo visto un miglioramento d'umore sulla Cina così come segnali incoraggianti in Europa.
Poi c'è la politica delle banche centrali. Nella seconda metà del 2015 la Federal Reserve sembrava intenzionata a praticare svariati rialzi dei tassi quest'anno. Dal primo trimestre però, in un momento di debolezza dell'economia a stelle e strisce, è diventata più cauta al punto che i mercati si aspettano uno o al massimo due rialzi quest'anno.
A differenza degli episodi precedenti, da inizio anno le altre banche centrali non hanno giocato al ribasso in maniera aggressiva sulle loro valute, dando di fatto il via alla correzione del dollaro. In precedenza quest'anno la Bank of Japan e, in misura minore, la Bce sembravano aver intenzione di ritoccare più aggressivamente i tassi in territorio negativo. Tuttavia a gennaio, a seguito della reazione di mercato ostile al taglio dei tassi da parte della BoJ, le banche centrali sembrano aver intrapreso strade alternative, più caute.

Da un punto di vista tecnico, riteniamo che il mercato rialzista sul dollaro si sia semplicemente esaurito. Tanti strategist, dai guru dell'asset allocation agli esperti valutari, erano ancora sul fronte del dollaro forte lo scorso anno. Recentemente hanno cambiato idea, affollandosi sul trade del dollaro short contro l'euro e lo yen.
Riconosciamo i motivi che hanno causato il calo del dollaro ma non ci collochiamo nel gruppo dei ribassisti. Piuttosto riteniamo che il dollaro si sia stabilizzato in un range che potrebbe mantenersi per il resto dell'anno e nel 2017, sostenuto dai fattori già menzionati, ovvero un mix di crescita più solida e di politica monetaria più cauta da parte delle banche centrali. Abbiamo visto recentemente sui titoli in prima pagina la delusione dei mercati per il fallimento delle banche centrali ad agire e credo che ne vedremo ancora molta. Mi aspetto anche che emergano davvero poche sorprese da parte di chi governa le politiche monetarie.
Nel complesso riteniamo ci siano al momento pochi fattori che giustifichino uno sforamento prolungato rispetto all'attuale range di scambio. A questi livelli, ciò si traduce in un'esposizione tattica in sovrappeso sul dollaro ed una posizione short sullo yen.

Un tema annesso è quello delle valute legate alle commodity.
Da metà gennaio il dollaro canadese ed australiano hanno messo a segno un forte recupero. Questo si spiega in parte con i fondamentali (come ad esempio i dati provenienti dalla Cina, che sono migliorati) ma il movimento è più che altro di natura tecnica. La recente decisione della banca centrale australiana di ridurre i tassi è sintomatico del fatto che l'Australia non è immune alle pressioni deflattive mondiali. Nel breve termine non crediamo in un nuovo mercato rialzista delle commodity o, per estensione, delle valute legate alle commodity.
In questo contesto di tendenze di mercato deboli ci sono dei rischi. Uno di questi è il voto nel Regno Unito alla fine di giugno per decidere se uscire dall'UE. Mentre i sondaggi indicano una percentuale non irrisoria a favore della Brexit, i bookmaker danno la possibilità di un'uscita al 30%. La sterlina ha prezzato per un certo periodo un premium elevato per la Brexit ma recentemente ha rimbalzato evidenziando una probabilità inferiore.
Una questione più sottile è posta dal contesto di crescita debole.

Senza grandi differenze a livello di crescita o di nuove manovre da parte delle banche centrali, i mercati valutari possono diventare più tecnici e più vulnerabili agli shock provenienti da eventi esterni.
Quali sono le implicazioni per gli asset rischiosi? Per molto del 2016 abbiamo parlato di un possibile miglioramento degli utili in assenza degli ostacoli causati da un dollaro forte o da una debolezza delle commodity. Adesso che questi hanno sgombrato il campo e che le banche centrali stanno diventando più caute, riteniamo che l'attenzione si sposterà verso le singole società ed i fondamentali di settore. Più che nel quadro macro, le sfide e le opportunità potrebbero essere risiedere molto di più a livello micro.

Brad Tank, Chief Investment Officer Fixed Income di Neuberger Berman