Le banche centrali hanno evitato l'abisso

Tank (Neuberger Berman): nelle ultime settimane si è verificata una grande svolta nella filosofia di BCE, FED, BoJ ecc. Forse è emerso un rinnovato senso di coordinamento di cui finora i mercati si sono sono dimostrati euforici

Quando qualcuno scriverà la storia delle banche centrali e della crisi finanziaria globale, le sei settimane dal 29 gennaio al 16 marzo saranno un capitolo di primo piano.
Siamo passati dalla sorpresa per l'adozione di un tasso di interesse negativo da parte della Bank of Japan alla Federal Reserve che cede al mercato ribassista frapposti da un nuovo intervento ad opera di "Super" Mario Draghi della Banca Centrale Europea che cambia le carte in tavola. L'indice S&P 500 ha avuto un rialzo dell'11% dai minimi toccati nello stesso periodo. Le banche centrali sono arrivate vicine ad una spirale di tassi negativi e ad una guerra valutaria totale e nelle ultime due settimane hanno evitato l'abisso.
Come sappiamo i tassi di interesse negativi possono essere deleteri per le banche e per il sistema finanziario in generale. Inoltre, era probabile che la debole crescita globale, i costi di importazione in aumento e l'ingresso di altri Paesi nell'arena pesassero di più dei benefici della debolezza valutaria. I mercati si sono istintivamente sentiti a disagio: la decisione della BoJ ha scatenato due settimane pesanti per gli asset rischiosi ed un contraccolpo sui risparmiatori e consumatori giapponesi.

Se mai un annuncio di un allentamento monetario è stato un boomerang, questo si è rivelato esserlo.
Il dibattito si è diffuso ben oltre Neuberger Berman e con un tono che definirei, senza esagerare, critico.
Le stesse banche centrali sono state parte della conversazione, alcune volte in pubblico (pensiamo al presidente newyorkese della Fed Bill Dudley, noto normalmente per il suo atteggiamento cauto, descrivere i tassi negativi negli States come "straordinariamente prematuri" il 12 febbraio) altre in privato. All'annuncio di una mossa della BCE ed alla conferenza stampa del 10 marzo sembrava emergesse un nuovo consensus.
L'ironia è che la BCE ha tagliato nuovamente i suoi tassi di deposito, a -0,4%. Ha lievemente migliorato la situazione estendendo la liquidità alle banche allo stesso tasso per 5 anni, ha esteso il suo programma di allentamento quantitativo ed aggiunto le obbligazioni societarie ai titoli che può acquistare. I mercati del rischio hanno apprezzato la notizia e l'euro è crollato. Ma erano i commenti di Draghi durante la conferenza stampa, il vero clou della storia: "Non prevediamo sarà necessario ridurre ancora i tassi", ha detto.

Ha riconosciuto il pericolo che si sarebbe posto per le banche e confermato un cambiamento "dallo strumento dei tassi ad altri strumenti non convenzionali". Improvvisamente il titolo sui giornali non era "mai più tassi negativi" ma "non convenzionale". I mercati hanno apprezzato molto e l'euro si è risollevato.
Quando, nonostante un giudizio economico pessimista, la BoJ ha mantenuto i tassi stabili cinque giorni più tardi ed ha aggiunto misure per proteggere le banche dai suoi tassi negativi, questo si inquadrava nel nuovo consensus.
E la Federal Reserve? Nel mantenere i tassi invariati e rivedere le sue proiezioni sui tassi sostanzialmente al ribasso ha finalmente risposto, dopo mesi in cui cercava di liberarsi di quelle attese, a quello che i mercati stavano chiedendo con il prezzo degli asset rischiosi e dei futures sui Fed fund.
Ma si è conformata al consensus anche per altri aspetti. Nel 2015 la traiettoria che la politica della Fed avrebbe dovuto seguire era incerta: un po' per la Cina e le condizioni globali, un po' per l'occupazione e l'inflazione Usa, non molto per tutto insieme. L'ultimo messaggio è stato cristallino: non possiamo considerare le previsioni Usa senza includere le condizioni globali.

Nonostante le mosse di politica davvero modeste da parte della Fed finora, le condizioni finanziarie Usa sono decisamente più severe. Perché? A causa del dollaro forte. E perché il dollaro è forte? Perché il rallentamento della crescita ha portato ad un allentamento monetario aggressivo ed a valute sempre più deboli nel resto del mondo.
Tuttavia, molti ritengono che la scelta di uno stimolo più diretto sui tassi e le valute da parte della BCE e della BoJ renda improbabile un rialzo del dollaro lontano dai livelli attuali. L'allentamento delle condizioni Usa che ne è derivato potrebbe dare alla Fed margine di manovra per i due rialzi ora ipotizzati per l'anno. É possibile che i futures sui Fed fund - che hanno risposto all'annuncio della Fed abbassando la probabilità intrinseca di un rialzo a giugno - abbiano svoltato in seguito al dato sull'inflazione core scorso che ha sorpreso al rialzo?
Vedremo. Nelle ultime settimane si è verificata una grande svolta nella filosofia delle banche centrali e forse è emerso un rinnovato senso di coordinamento. Finora i mercati sono stati euforici di questo allontanamento dall'abisso e verso una qualche "normalità".

Come andrà a finire questa normalità resta un punto di domanda.

Brad Tank, Chief Investment Officer Fixed Income di Neuberger Berman