L’accordo sul fiscal cliff USA: un palliativo, non una soluzione

Koesterich (BlackRock): Le 18 implicazioni dell’accordo last minute dal punto di vista delle prospettive economiche e per i mercati finanziari

Il nuovo anno è iniziato con il Congresso che finalmente ha accettato un accordo parziale per evitare (o almeno ritardare) il peggio del tanto discusso "fiscal cliff", con aumenti delle tasse e tagli alla spesa previsti. Qui forniamo una panoramica in 18 punti dell’accordo e discutiamo che cosa questo significa per l\'economia e mercati finanziari.

Che cosa include l\'accordo sul fiscal cliff?
1. Facciamo un breve riassunto di ciò che l\'accordo raggiunto il 1 gennaio contiene:
- Estensione permanente delle aliquote fiscali dell\'era Bush per le persone con reddito fino a $ 400.000 e coppie con reddito fino a $ 450.000.
- Permanente aliquota massima del 15% sui dividendi e guadagni sui capitali a lungo termine per i singoli e le coppie fino a quei livelli di reddito stessi, con un tasso del 20% per i redditi più alti.
- Permanenti aliquote fiscali inferiori per beni immobiliari per un valore fino a $ 5 milioni.
- Permanente fissazione per l’Alternative Minimum Tax.
- Ritardo di due mesi nei tagli alla spesa programmati (noto come il "Sequestro").

- Proroga di un anno dei sussidi di disoccupazione.
- Congelamento di un anno sui tagli previsti nei pagamenti medici per il Medicare (il "Doc Fix").
- Proroga di cinque anni per gli stimoli legati tagli alla spesa.
2. Significativamente, l\'accordo non ha incluso un prolungamento delle esenzioni fiscali sui salari, ogni riforma del diritto, qualsiasi ristrutturazione dei tax code personali o aziendali, o aumento del tetto del debito.
3. Il tema di fondo: l\'accordo mitiga l\'impatto degli aumenti fiscali e dei tagli alla spesa previsti, ma è incompleto su molte cose. Il compromesso produrrà ancora un modesto fiscal drag, non riuscendo ad affrontare le sfide di bilancio a lungo termine degli Stati Uniti, e lascia irrisolto il tetto del debito, che sarà a breve termine un problema.

Che cosa significa l\'accordo per il prossimo periodo prospettive economiche?
4. Il fiscal drag lasciato dall\'accordo, insieme alla persistente incertezza che circonda il tetto del debito, lascia presagire una partenza economica debole per il 2013.

Il consensus di mercato vede attualmente per il primo trimestre una crescita più o meno dell’1,6%, un tasso che crediamo essere troppo ottimista. Noi ci aspettiamo che l\'economia degli Stati Uniti risalga entro la fine dell\'anno, ma è improbabile che acceleri oltre un tasso del 2% di crescita annuale.
5. In particolare, ci aspettiamo che i livelli di consumo siano ancora deboli. I consumatori sono ancora alle prese con una tiepida crescita del reddito ed elevati livelli di debito. L\'accordo sul fiscal cliff aggiunge tre “venti contrari” aggiuntivi per i consumatori. Il primo è la scadenza dell\'esenzione fiscale sui salari colpirà le retribuzioni dei lavoratori per circa 30 miliardi di dollari a trimestre. In secondo luogo, le famiglie ad alto reddito si troveranno ad affrontare un aumento delle imposte su diversi fronti. Infine, i tempi di ritardo sull\'accordo significano che i versamenti fiscali di quest\'anno saranno ritardati, così come rimborsi di imposta, pari a oltre $ 200 miliardi nel primo trimestre del 2012.
6. L\'incertezza sul tetto del debito e il potenziale altro scontro al Congresso, suggeriscono che la spesa pubblica resterà limitata.

7. Nel breve termine, l\'accordo non cambia la nostra visione positiva sul dollaro statunitense. Anche se può sembrare perverso, un prolungato dibattito sul tetto del debito, che porta a un downgrade del debito e un periodo di avversione al rischio, potrebbe effettivamente rafforzare il dollaro. Tuttavia, nel lungo periodo, il dollaro è probabile che vada nuovamente sotto pressione se la posizione fiscale degli Stati Uniti si deteriorasse.
8. Viste le molte questioni rimaste irrisolte (il tetto del debito, la riforma del diritto, il “sequestro”, il codice di riforma fiscale, ecc.), Washington rischia di rimanere concentrata su questioni di bilancio per il prossimo futuro. Noi, pertanto, ci aspettano progressi su altre questioni urgenti, tra cui la riforma dell\'immigrazione, accordi commerciali o di politica energetica. Inoltre, L’attenzione sui problemi interni suggerisce che gli Stati Uniti è improbabile che possano fornire molto in termini di leadership globale.
9. Un bastian contrario vedrebbe un potenziale di rialzo in tutto questo. Mentre sembra improbabile, qualora il Congresso e la Casa Bianca siano in grado di arrivare un più ampio "grande patto", ci aspettiamo di vedere venti favorevoli importanti per l\'economia e mercati finanziari.

Che cosa significa l\'accordo per le prospettive di bilancio degli Stati Uniti?
10. L\'accordo sul fiscal cliff fa molto poco in termini di modifica a lungo termine del quadro fiscale USA. E non riduce significativamente l\'alto debito in rapporto al PIL degli Stati Uniti. Le entrate fiscali sono in aumento di circa $ 600 miliardi nei prossimi dieci anni, ma non si avvicinano ad affrontare lo squilibrio di bilancio degli Stati Uniti.
11. Anche a breve termine, il deficit può effettivamente essere maggiore del previsto. L\'Ufficio di Management ad Budget della Casa Bianca nella sua ultima valutazione di bilancio, prevede livelli di crescita del 2,7% per l\'anno fiscale 2013 e ipotizza una crescita media del 4% nei prossimi quattro anni. Dato che queste stime di crescita sono difficilmente raggiungibili, i livelli di reddito saranno probabilmente inferiori, deficit può essere al di sopra delle stime. Infine, il tetto del debito sarà presto violato, la mancanza di decisioni aumenta le probabilità di un altro downgrade del rating degli Stati Uniti.

Che cosa significa l\'accordo per i mercati finanziari?
12.

In primo luogo, ci aspettiamo di vedere aumentare la volatilità. Mentre una maggiore volatilità dovrebbe presentare opportunità di acquisto per chi ha orizzonti temporali più lunghi, gli investitori devono essere preparati per una corsa più irregolare nel 2013, almeno fino a quando Washington produrrà un più definitivo accordo di lungo termine.
13. Per quanto riguarda le opportunità di investimento in azioni, ci si concentrerà su imprese USA a grande e mega capitalizzazione. Crediamo che la crescita globale (inclusi i mercati emergenti) supererà i livelli di crescita negli Stati Uniti, il che implica che le imprese con una maggiore esposizione per l\'economia globale dovrebbero sovraperformare. Ciò suggerisce una allocazione superiore nelle grandi e mega imprese, che sono generalmente meno sensibili alla crescita interna.
14. Allo stesso tempo, consigliamo agli investitori di ridurre le posizioni in sovrappeso che possono avere in stock degli Stati Uniti nel suo complesso. Le società statunitensi sono altamente redditizie e a prezzi ragionevoli, ma attualmente sono un po\' costose rispetto ad altri mercati.

Al contrario, riteniamo che gli investitori dovrebbero prendere in considerazione una sovraponderazione nei mercati emergenti, i paesi sviluppati più piccoli, e periferici esportatori europei. Si tratta di settori del mercato che affrontano le loro sfide, le valutazioni sono generalmente più tolleranti e le stime di crescita possono essere meno inclini alla delusione.
15. Inoltre, si consiglia gli investitori di rimanere cauti sulle USA small cap e consumer stocks, che generano dividendi relativamente bassi in una ambiente di crescita lenta.
16. Crediamo che i dividendi azionari appaiano accattivanti. Mentre i tassi di imposta sui dividendi aumenteranno per alcuni contribuenti, l\'accordo non dovrebbe avere un effetto significativo sui dividendi. La variazione di trattamento fiscale è molto modesta e avrà impatto solo su una piccola percentuale di contribuenti. Con percentuali di pagamento correnti vicino a minimi storici e bilanci piuttosto forti, le aziende hanno ampio spazio per aumentare i dividendi per compensare gli investitori per le eventuali modifiche del trattamento fiscale.
17. Per quanto riguarda il reddito fisso, si ritiene che i livelli di crescita più lenti implichino che i rendimenti del Tesoro rimarranno bassi per almeno la prima metà del 2013.

Questi titoli, tuttavia, appaiono per noi ancora poco attraenti. I rendimenti reali sono negativi e la durata del rischio è elevata, il che significa che anche un modesto aumento dei rendimenti avrebbe un impatto significativamente negativo sui prezzi dei titoli di stato USA. Si consiglia agli investitori di concentrarsi sui settori di credito del mercato del reddito fisso, con una particolare attenzione ad alto rendimento, prestiti bancari, credito strutturato (compresi titoli garantiti da mutui commerciali, obbligazioni di prestito garantito, e mutui non di agenzie) e di debito dei mercati emergenti.
18. Infine, riteniamo che le obbligazioni municipali restino competitive su un corretta imposta base per gli investitori statunitensi. Tassi più elevati marginali, almeno per alcuni investitori, con scarse prospettive di modifica dello stato fiscale delle obbligazioni comunali, rendono ancora più attraenti questi prodotti al netto delle imposte. Anche se è improbabile che vedremo un significativo apprezzamento del capitale da investimenti in obbligazioni comunali, dopo le imposte, i loro rendimenti sono attraenti e rimangono una solida fonte di reddito.

Russ Koesterich,

Managing Director e Global Chief Investment Strategist di BlackRock