Prospettive favorevoli per le obbligazioni dei mercati emergenti in valuta locale

Kieran Curtis (abrdn): pensiamo che i rendimenti, storicamente ancora elevati, siano indice di valutazioni attraenti e forniscano una buona protezione dai principali fattori di rischio

Lo scorso anno è stato sfidante per i mercati obbligazionari di tutto il mondo, compreso il debito in valuta locale dei mercati emergenti, il cui indice ha registrato un -11,69% (il JPM GBI-EM Global Diversified Index), ma ha sovraperformato le obbligazioni emergenti in valuta forte di 609 punti base (JPM EMBI Global Diversified Index). E questo nonostante il debito russo sia stato estromesso nel corso del 2022. Si è visto poi qualche segnale di ripresa nell'ultimo trimestre, quando le obbligazioni EM in valuta locale hanno registrato un +8,45%.
Guardando in avanti, riteniamo che ci siano buone ragioni per aspettarsi un importante miglioramento della performance delle obbligazioni emergenti in valuta locale.

Inflazione in calo

Le banche centrali dei mercati emergenti hanno anticipato le controparti dei mercati sviluppati nell'inasprimento delle politiche monetarie. Il risultato è un alto differenziale del tasso d'interesse ufficiale in favore dei mercati emergenti, che suggerisce ampie probabilità di riportare l'inflazione sotto controllo.

Ciò è particolarmente vero in relazione alla ridotta pressione della domanda interna e al calo dei prezzi delle materie prime. La buona notizia è che abbiamo già visto prove evidenti che suggeriscono come il tasso di aumento dei prezzi nei mercati emergenti stia iniziando a rallentare. Dal momento che i costi energetici hanno raggiunto il picco all'inizio del 2022, dovremmo iniziare a vedere i tassi di inflazione complessiva rallentare ulteriormente nel 2023 grazie a effetti base favorevoli.
Sebbene esista il rischio che l'inflazione rimanga elevata ancora per un po', la regola generale vuole che, dopo il suo picco, l'inflazione nei mercati emergenti tenda ad abbassarsi in tempi relativamente brevi. Possiamo quindi aspettarci di vedere tassi ufficiali reali positivi per la maggior parte dei paesi emergenti nei prossimi 12 mesi. Ne consegue che alcune banche centrali dei mercati emergenti potrebbero trovarsi nella condizione di tagliare i tassi piuttosto in anticipo rispetto ai mercati sviluppati, il che farà da supporto alla crescita. In un tale contesto, vi sarà un buon potenziale di avere ritorni legati alla duration.

Prospettive valutarie più favorevoli

Nel 2022, il forte rialzo del dollaro USA è stato alimentato dalla più rapida e aggressiva serie di rialzi dei tassi d'interesse decisi dalla Federal Reserve (Fed) negli ultimi 40 anni.

Sebbene le valute dei mercati emergenti abbiano sentito un'inevitabile pressione, il netto miglioramento delle partite correnti di molti paesi, rispetto a dieci anni fa, li ha resi meno vulnerabili rispetto ai deflussi di capitale. Questa fonte di maggiore resilienza è stata evidente in molte valute dei mercati emergenti, che nel 2022 hanno perso meno contro il dollaro USA rispetto alla maggior parte delle valute dei mercati sviluppati.
Il dollaro USA è ancora vicino ai suoi massimi degli ultimi vent'anni, ma le prospettive sembrano meno favorevoli che in passato. In particolare, si prevede che il differenziale di crescita economica dei paesi emergenti rispetto agli Stati Uniti si amplierà nel 2023. Ciò potrebbe rivelarsi uno dei principali catalizzatori per una sovraperformance delle valute emergenti. Inoltre il differenziale dei tassi di interesse a favore dei paesi emergenti rende tali valute più attraenti, il che potrebbe trainare ulteriormente il miglioramento delle performance valutarie EM rispetto al dollaro USA.

I rendimenti continuano a essere interessanti

I mercati emergenti hanno ottenuto risultati particolarmente positivi durante l'ultimo trimestre del 2022, beneficiando del calo dei rendimenti, della sostanziale compressione degli spread e di una flessione del dollaro USA.

Nonostante il netto rialzo, le valutazioni continuano ad apparire interessanti rispetto al passato. A nostro avviso, nel 2023 i potenziali ritorni nei 12 mesi saranno supportati da rendimenti elevati, che, secondo il JP Morgan GBI EM Index, attualmente si attestano al 6,62% (dati al 23 gennaio 2023): nonostante il forte rialzo da metà ottobre, siamo ancora ben al di sopra della media di lungo termine.

Principali fattori di rischio

I principali rischi macroeconomici e i potenziali fattori di oscillazione per l'economia globale saranno rappresentati dalle performance di Stati Uniti e Cina. Per quest'ultima, l'outlook è certamente migliorato in seguito all'allentamento delle misure zero-Covid. Permangono, tuttavia, delle incertezze, comprese quelle riguardanti il ritmo di normalizzazione delle attività e lo stato del tormentato settore immobiliare. Per quanto riguarda gli USA, i principali rischi sono legati alla prosecuzione dell'attuale ciclo di irrigidimento delle politiche monetarie della Fed e alla portata del loro impatto negativo sul rallentamento dell'economia nazionale. L'offerta obbligazionaria rappresenta un ulteriore motivo di preoccupazione generale per l'asset class.

Sembra probabile che le emissioni provenienti da questa area geografica aumentino significativamente durante il 2023, in parte per finanziare la crescita dei prezzi energetici che riguarda molti paesi. Tuttavia, a nostro avviso, l'attuale livello dei rendimenti fornisce, nel complesso, agli investitori una buona protezione dai principali rischi, compresi quelli macroeconomici.

L'importanza della selettività

Sebbene l'outlook generale riguardo all'asset class sia favorevole, le differenze tra paesi continuano a essere significative, il che ci porta a evidenziare l'importanza della selettività. A titolo esemplificativo, attualmente vediamo un buon valore nei paesi dell'America Latina, come Colombia, Messico e Brasile. Questi paesi hanno aumentato i tassi di interesse in anticipo e ora iniziano a preannunciare la fine dei loro cicli di rialzo. I paesi dell'America Latina sono inoltre tra i principali beneficiari dell'aumento dei prezzi delle materie prime, oltre a essere localizzati in un'area geografica poco esposta al conflitto ucraino.
Concludendo, nonostante il forte rialzo registrato alla fine del 2022, riteniamo che le prospettive generali per le obbligazioni dei mercati emergenti in valuta locale rimarranno favorevoli per l'anno in corso.

In particolare, pensiamo che i rendimenti, storicamente ancora elevati, siano indice di valutazioni attraenti e forniscano una buona protezione dai principali fattori di rischio. Dopo due anni di total return in calo, infatti, crediamo che nel 2023 ci siano ottime probabilità di registrare risultati molto più interessanti per il debito emergente in valuta locale.

Kieran Curtis, Head of Emerging Market Local Currency Debt, abrdn