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   numero di 02/03/2016
Finanza e investimenti

Limitato rischio di contagio nel breve periodo: spread in rialzo ma rendimenti stabili
Beffy (Exane BNP Paribas): l'inflazione, pur rimanendo bassa, dovrebbe registrare un rialzo nei prossimi trimestri, in particolare nella seconda parte dell'anno. La credibilità delle banche centrali nel medio termine rimane fonte di timore per gli investitori

I mercati azionari e obbligazionari hanno registrato un rimbalzo questa settimana supportati dai titoli petroliferi e bancari a fronte di rendimenti obbligazionari che sono rimasti bassi. L'ampiezza del calo del mercato ha sconvolto gli ottimisti e sorpreso i pessimisti, soprattutto in Europa. La correlazione tra le asset class è stata alta come nel 2008, annullando i benefici di un portafoglio diversificato. La fiducia è quindi molto bassa: gli investitori ritengono che un possibile rialzo sarebbe contenuto nel breve termine e non considerano interessante scommettere al ribasso, in particolare sul petrolio e sui titoli bancari. È infatti possibile affermare che quando il prezzo del petrolio è vicino a zero, la probabilità di un rialzo è anche in aumento ?
Il dibattito sul recente stress finanziario resta acceso. Ci troviamo di fronte ad una crisi di valorizzazione o ad una crisi di solvibilità? E l'impatto del recente inasprimento delle condizioni finanziarie è tale da provocare una recessione globale? Sebbene i rischi di una recessione globale nel secondo semestre del 2017 continuano ad essere elevati, riteniamo che nel 2016 la crescita globale dovrebbe restare robusta anche se minacciata dallo stress presente sui mercati.
Per esempio, gli spread sovrani italiani e spagnoli hanno registrato un rialzo ma i rendimenti di entrambi i Paesi sono rimasti relativamente stabili: l'aumento degli spread è unicamente riconducibile al calo del bund tedesco. Allo stesso modo, lo spread delle società investment grade è aumento anche se i rendimenti su tale segmento sono rimasti stabili (come è possibile notare nel grafico sottostante). Lo stress dei mercati finanziari non si è trasformato direttamente in un aumento dei costi di finanziamento nelle economie sviluppate. Restiamo della convinzione che lo stress deve essere maggiore per avere un impatto devastante sull'economia.
Inoltre gli investitori sono interessati all'andamento dell'inflazione sull'anno in corso. Sebbene il prezzo del petrolio possa registrare un ulteriore ribasso, gli effetti di base dovrebbero essere abbastanza forti e l'inflazione dovrebbe sicuramente registrare un rialzo quest'anno, soprattutto durante il secondo semestre. È importante sottolineare che il parametro rimarrà basso ma i timori deflazionistici per i prossimi trimestri dovrebbe essere alleviati. Un miglioramento dei dati nel settore manifatturiero potrebbe sicuramente contribuire ad alleviare ulteriormente i timori deflazionistici nel breve termine. Riteniamo che gli indicatori fondamentali, pur restando deboli, dovrebbero registrare un miglioramento nei prossimi mesi.
Per concludere, il trade-off crescita e inflazione dovrebbe migliorare nei prossimi trimestri. La principale questione è se ciò sarà sufficiente per alleviare i timori di medio termine.
Come ho più volte scritto dall'inizio dell'anno, gli investitori sono preoccupati in merito alla capacità delle banche centrali di funzionare in modo corretto con un dollaro forte. I mercati capiscono che c'è un limite su quanto i tassi possano essere in territorio negativo e che il QE può essere meno efficiente nel provocare il deprezzamento di una valuta quando la volatilità è alta e le strategie carry-trade maggiormente costose.
C'è ancora margine di manovra in termini di politiche monetarie per supportare l'economia, ma un credit easing richiederebbe alle banche centrali di accollarsi il rischio di credito. Tale strategia richiederebbe un forte coordinamento tra politiche fiscali e monetarie. In un tale contesto, l'Europa sembra sicuramente meno attrezzata.

Nel breve termine, un dibattito acceso riguarda anche come proteggersi da un rialzo dell'avversione al rischio. Detenere i titoli del tesoro USA è stata la strategia vincente fino ad adesso. Molti investitori sono tuttavia preoccupati qualora dovrebbe registrarsi un rialzo temporaneo dei rendimenti obbligazionari, come è avvenuto durante il secondo trimestre dello scorso anno. Tutto ciò potrebbe spiegare perché le riserve cash sono molto elevate. Tuttavia, stimare un continuo ribasso del mercato nel breve termine sembra essere diventato fin troppo consensuale...

Pierre Olivier Beffy, Chief Economist di Exane BNP Paribas



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