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   numero di 15/07/2015
Finanza e investimenti

Grecia: scenari, probabilità e impatti dopo il voto
Ithurbide (Amundi): nonostante il referendum, i problemi del Paese non sono risolti: l'incertezza non è ancora scomparsa, importanti riforme dovranno essere formulate e implementate, il deficit pubblico e il debito dovranno essere ulteriormente contenuti…

I greci hanno deciso di dare fiducia al governo Tsipras e per negoziare una migliore trattativa con i creditori. Con una percentuale di votanti di oltre il 61%, il " NO" alla fine ha prevalso. Alla luce del voto, è possibile identificare quattro possibili scenari. Le probabilità di tali scenari sono naturalmente soggettive a dipendono esclusivamente dagli sviluppi politici.

Scenario 1: creditori e greci non sono in grado di raggiungere nessun accordo.
Questo potrebbe essere lo scenario. In questo caso la Grecia non sarebbe in grado di ripagare il proprio debito, e la BCE potrebbe essere costretta a bloccare il programma di emergenza di liquidità per le banche, il che significherebbe andare in bancarotta. L'economia potrebbe collassare del tutto (si pensi all'Islanda nel 2008). La Grecia potrebbe trovarsi costretta a stampare una moneta parallela (all'euro) per pagare i dipendenti pubblici e le pensioni... questa moneta parallela non avrebbe alcuna credibilità internazionale (si veda Cuba). La Grecia, sarebbe dunque ancora parte dell'Unione Europea Monetaria (Euro) de jure, ma sarebbe de facto fuori dalla stessa. La Grecia e i suoi creditori sarebbero ancora interessati da conflitti duraturi (si pensi all'Argentina dopo la fine del conflitto monetario e del default nel 2001). Prima o poi, la Grecia potrebbe essere incline a chiedere una uscita ufficiale (si veda inserto sotto).
Probabilità: 20%
Impatti sul mercato. In un primo momento, i mercati finanziari europei sarebbero guidati al ribasso: cadute delle azioni, e in particolare dei paesi periferici, con ampliamento degli spread per obbligazioni governative e societarie, calo dei rendimenti obbligazionari europei core e dei rendimenti obbligazionari statunitensi, incremento degli indici di volatilità, aumento dei prezzi dell'oro... di conseguenza, la BCE sicuramente accelererebbe il programma di QE (e probabilmente le OMT - outright monetary transactions), che potrebbe calmare le tensioni nei Paesi Periferici. L'euro sarebbe certamente più debole.


Scenario 2: raggiungimento di un accordo prima del 20 luglio, con menzione speciale per la ristrutturazione del debito. Per raggiungere tale obiettivo e per giungere ad un "accordo perfetto", sarebbero necessari dei creditori più tolleranti e/o un potere contrattuale più forte per la Grecia: un piano di salvataggio + riforme strutturali + piano di ricapitalizzazione per le banche + ristrutturazione del debito (riduzione). In tal caso, le attività bancarie si riprenderebbero, la Grecia sarebbe in grado di rimborsare tutti i suoi debiti e non rappresenterebbe più un rischio per gli anni a venire. Il paese potrebbe anche essere in grado di prendere in prestito denaro dai mercati dei capitali. Politicamente, questo scenario potrebbe essere un importante passo e aprire la strada al federalismo. Questo scenario è di gran lunga la migliore delle ipotesi.
Probabilità: 35%
Impatti sul mercato. La messa a punto dell'anti-contagio e il raggiungimento dell'accordo "perfetto" garantirebbero condizioni migliori e di maggiore stabilità per i mercati finanziari europei. Per quanto riguarda l'accordo, il prima possibile sarebbe meglio. Le azioni salirebbero significativamente, gli spread (obbligazionari sovrane e societarie) si restringerebbero, e l'Euro si apprezzerebbero.

Scenario 3: raggiungimento di un accordo prima del 20 luglio, senza alcuna ristrutturazione del debito. In un tale scenario, i greci continuerebbero a portarsi avanti l'intero debito. Il piano di salvataggio li costringerebbe, tuttavia, ad attuare riforme strutturali, ad implementare un maggiore rigore fiscale, avanzi primari ... tutto ciò rappresenterebbe una buona notizia per i mercati finanziari, ma i problemi a lungo termine continuerebbero ad esistere. La Grecia non è solvibile nel lungo periodo, e con questo accordo, non diventerebbe solvibile... a meno che non sperimenti una forte crescita economica ed enormi avanzi di bilancio e a meno che non sia in grado di emettere obbligazioni… Una "Configurazione di mercato perfetto" per la Grecia sembra difficile da ottenere senza il raggiungimento di un "accordo perfetto".
Probabilità: 25%
Impatti sul mercato. In sostanza, Non sarebbe molto diverso dallo scenario 2, ma l'entità e la durata dovrebbe essere più deboli.

Scenario 4: raggiungimento di un accordo tra Grecia e creditori dopo il 20 luglio. Qualunque sia la data, un accordo tra le due parti sarebbe una buona notizia per i mercati finanziari, ma in questo caso, tensione e volatilità potrebbe guadagnare terreno, come per quanto riguarda le numerose scadenze che la Grecia deve affrontare. La Grecia non sarebbe in grado di onorare il suo debito nei confronti della BCE, e entreremmo in nuovi territori.
Probabilità: 20%
Impatti sul mercato. Senza soluzioni temporanee o artefatti legali, tutti gli osservatori e gli investitori scommetterebbero sulla fine del programma ELA (programma di liquidità di emergenza) alle banche greche e, almeno temporaneamente, questo scenario sarebbe simile allo scenario 1. Una volta che l'accordo è raggiunto, ci ritroveremmo in una situazione simile allo scenario 2 o scenario 3.

Conclusioni

Gli scenari 1 e 4 rappresentano gli scenari di rischio estremo, il primo definitivo e irreversibile (nessun accordo), il secondo temporaneo (accordo dopo il 20 luglio). Anche se le probabilità non sono altissime, l'impatto sul mercato potrebbe essere drammatico, e proteggere i portafogli avrebbe senso.
Insomma, nonostante il voto, i problemi della Grecia non sono risolti: l'incertezza non è ancora scomparsa, importanti riforme dovranno essere formulate e implementate, il deficit pubblico e il debito dovranno essere ulteriormente contenuti… in tali condizioni, non sono da escludere periodi di tensione. Alcuni punti chiave devono essere tenuti bene a mente, anche se:

- Obbligazioni governative: il QE mantiene i rendimenti dei titoli dei Paesi core a livelli bassi e qualsiasi rischio di crisi e di contagio darà stimolo alla BCE ad accelerare o ampliare questo programma. Possiamo dire che gli scenari di rischio invocano rendimenti più bassi.

- Spread delle obbligazioni dei Paesi Periferici: il contagio sarà limitato a causa di diversi fattori: i) la Grecia non è un rischio sistemico, ii) l'esposizione delle banche europee verso la Grecia è al momento limitata (non è il caso del 2010-2011), iii) la BCE può accelerare il suo programma di QE e, iv) se necessario, attivare OMT - outright monetary transactions.

- Spread delle obbligazioni societarie: finora, il mercato delle obbligazioni societarie non fa parte del QE europeo, ma le cose potrebbero cambiare, se necessario, come alcuni funzionari della BCE hanno recentemente ricordato. Si noti che la debole liquidità in questo segmento ha dato incentivi per ridurre il rischio, essenzialmente attraverso azioni (vendita di future).

- Euro: la messa a punto delle misure anti-contagio della BCE spinge verso il basso la moneta europea.

- Azioni: tutti i fattori che determinano i tassi di interesse, i rendimenti dei titoli e la svalutazione dell'euro, incentivano l'investimento in azioni europee. Fare attenzione ai periodi di tensione, in cui le azioni fungono da macro-copertura (attraenti in termini di beta e di liquidità).

Philippe Ithurbide, Global Head of Research, Strategy and Analysis, Amundi

 



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