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   numero di 12/11/2014
Finanza e investimenti

La gestione attiva e' finita. Lunga vita alla gestione attiva!
Utermann (AllianzGI): Gli asset manager che riusciranno nella metamorfosi riacquisteranno la fiducia degli investitori, poichè saranno in grado di generare l'obiettivo di rendimento dei clienti

I gestori patrimoniali attivi sono sotto pressione, e la pressione è talmente forte che alcuni esperti del settore hanno già fatto suonare campane a lutto. La ragione è che, dopo aver generato un notevole valore aggiunto per i clienti per oltre tre decenni, i gestori attivi di fondi azionari in media non sono stati in grado di superare i propri benchmark dal 2009. Ciò soffia vento a favore per i sostenitori delle strategie di investimento passive e pone una questione sull'esistenza della gestione patrimoniale attiva.

La mia risposta ai critici è: "Le sentenze sulla fine della gestione attiva sono del tutto esagerate!". Al contrario, considerando l'attuale combinazione di bassi tassi di interesse da un lato, e costante ricerca di rendimenti più elevati da parte degli investitori dall'altro lato, la gestione attiva è oggi più importante che mai. Le condizioni del mercato finanziario sono cambiate radicalmente. In passato, per ottenere ritorni a lungo termine elevati gli investitori potevano affidarsi in gran parte ai rendimenti del mercato, vale a dire il beta. L'outperformance - alpha - rappresentava una sorta di ciliegina sulla torta. Al giorno d'oggi, in tempi di repressione finanziaria, è il contrario: alpha, il rendimento aggiuntivo, è diventato la principale fonte di reddito e la componente di beta un'integrazione.

 

La gestione attiva deve evolversi

Le nuove condizioni richiedono un adeguamento della gestione attiva che, rispetto al passato, deve concentrarsi maggiormente sulla generazione di alpha. Ciò emerge analizzando le cause della mancata sovraperformance degli ultimi anni. Una delle principali ragioni è il calo della volatilità del mercato azionario e contemporaneamente la maggiore correlazione tra le azioni. In senso figurato: il mare è diventato più calmo e le maree sollevano e abbassano tutte le barche allo stesso modo. In un ambiente del genere è difficile per gli stock-pickers generare gli stessi elevati rendimenti del passato.

Questo si riflette anche nelle metriche: il tracking error per i fondi azionari, per esempio, che misura la differenza tra il rendimento atteso del portafoglio e il benchmark, è diminuito negli ultimi anni. Alcuni osservatori del mercato hanno concluso che i gestori di fondi devono più che mai attenersi al loro benchmark. Ma questo non è assolutamente vero. Piuttosto, il livello tradizionale di gestione attiva viene premiato meno dai mercati rispetto al passato.

 

L'active share come misura chiave

Al contrario, questo significa che la gestione del portafoglio deve diventare sempre più attiva. Nel contesto attuale la cosiddetta active share - la somma del peso delle deviazioni del portafoglio rispetto all'indice di riferimento, che misura direttamente se e in quale misura esiste una selezione azionaria attiva - è probabilmente lo strumento migliore per misurare il grado di attività di un gestore.

Per i fondi azionari tradizionali ora ci sono due possibilità per aumentare l'active share. Il primo è lo stock picking concentrato. Nell'ambito di questa strategia il numero di titoli nel fondo è ridotto, il portafoglio è quindi più concentrato. Questo a sua volta è associato con scostamenti di portafoglio relativamente elevati rispetto al benchmark. Tale strategia mira a conseguire elevati rendimenti superiori, cioè alpha elevati. La maggior parte dei fondi azionari di Allianz GIobal Investors segue fondamentalmente questa strategia.

È interessante poi notare che la seconda strategia è esattamente opposta alla prima: consiste in uno stock picking diversificato su molti titoli. Anche questa strategia porta ad un'elevata active share. In contrasto con la prima strategia, tuttavia, questa parte dal presupposto che vi sono molte piccole differenze tra la ponderazione in portafoglio e quella nel benchmark. Questa strategia, pertanto, non mira all'alpha più alto possibile, quanto piuttosto ad un elevato rendimento stabile. Allianz Global Investors ha attuato la strategia di stock picking diversificato nella sua gamma "Best Styles", nella quale ogni fondo investe infatti in un ampio universo di titoli. Il portafoglio globale, per esempio, comprende fino a 550 titoli di paesi maturi ed emergenti.

Per i prodotti azionari tradizionali "long-only" questi due approcci sono adatti per aumentare l'active share e generare rendimenti superiori. Per più ampi spettri di investimento ci sono ulteriori strategie che tendono a garantire la sopravvivenza dei gestori patrimoniali attivi, mirando a generare quei ritorni superiori a lungo termine di cui gli investitori hanno bisogno.

 

Strategie unrestricted e asset class alternative

Le prime da menzionare sono le strategie di investimento unrestricted, o unconstrained. Queste strategie sono caratterizzate dalla mancanza di restrizioni agli investimenti, almeno entro i confini di un asset class. Spesso non ci sono benchmark e restrizioni per quanto riguarda dimensioni, settori o regioni. Inoltre, le strategie senza restrizioni spesso consentono ai gestori di fondi non solo di avere posizioni lunghe, ma anche brevi. Certamente molte di queste strategie non possono staccarsi completamente dagli sviluppi di mercato nei rispettivi comparti, tuttavia mirano principalmente alla generazione di alpha.

Infine, i rendimenti superiori possono essere generati anche ampliando l'universo di investimento e aggiungendo strumenti alternativi agli investimenti in asset class "core" come azioni e obbligazioni. Gli investimenti alternativi includono strategie absolute return e hedge fund sia in asset class liquide che segmenti di investimento illiquidi come infrastrutture, real estate o prestiti alle imprese, per citare alcuni esempi. Molte di queste asset class offrono la prospettiva di rendimenti interessanti. Inoltre, non vi è alcuna o solo una scarsa correlazione con quelle più tradizionali. Negli ultimi anni Allianz Global Investors ha ampliato le sue capacità di investimento in asset class non liquide, ponendo una maggiore enfasi sulle strategie senza restrizioni.

Nei prossimi anni assisteremo ad una maggiore diversificazione dello scenario dell'asset management. Nelle asset class "core" quali azioni o obbligazioni dei paesi sviluppati - il segmento che ancora rende di più per molti asset manager - le strategie attive gestite tradizionalmente continueranno a perdere importanza. Al contrario, le strategie passive guadagneranno probabilmente ulteriori quote di mercato.

Pertanto, i gestori patrimoniali attivi dovranno concentrarsi maggiormente sulle strategie sopra descritte: stock picking concentrato, stock picking diversificato, strategie uncostrained e alternative, arricchite dal supporto dell'investimento attivo e sistemi di gestione del rischio sofisticati. In tale modo questi gestori non diventeranno operatori di nicchia ma, al contrario, potrebbero beneficiare di un enorme potenziale di mercato.

Gli asset manager che riusciranno nella metamorfosi riacquisteranno la fiducia degli investitori, poiché saranno in grado di generare l'obiettivo di rendimento dei clienti. Non è un condanna, anzi: la gestione attiva è morta. Lunga vita alla gestione attiva!

 

Andreas Utermann, Global Chief Investment Officer e Co-Head di Allianz Global Investors



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