Inflazione e rendimenti azionari: qual è il nesso?

Un tasso di inflazione fino al 4%, è positivo per l’equity mentre oltre tale livello le azioni tendono ad arrancare

In un scenario inflazionistico le obbligazioni avranno rendimenti scarsi, ma il legame tra aumento dei prezzi e rendimenti azionari è molto meno chiaro e semplice. La ragione di rendimenti scarsi per obbligazioni a tasso fisso è evidente: al crescere dell’inflazione, i tassi d’interesse a lungo termine saliranno e i sottoscrittori richiederanno remunerazioni più elevate, riducendo quindi il valore nominale del bond. E tanto più è lontana la scadenza tanto più la sensibilità per tassi di interesse crescenti diventa maggiore. Ma qual è il rapporto con il mercato azionario?

Secondo Frédéric Buzaré, Global Head of equities di Dexia Asset Mangement, “da dicembre 1968 alla fine del 1981, gli Stati Uniti hanno vissuto un periodo di stagflazione, in cui sono coesistiti inflazione elevata, alti tassi d’interesse nominali e crescita economica anemica: un dollaro investito nel mercato azionario a fine ‘68, entro il 1981 aveva perso il 55% del suo valore reale. Solo quando l’allora presidente della Fed, Paul Volcker, alzò rapidamente i tassi d’interesse, l’inflazione iniziò a scendere. Tuttavia, le misure draconiane di Paul Volcker, che in un primo momento portarono a dei sacrifici per l’economia degli Stati Uniti, nel lungo periodo si rivelarono salutari, portando gli Usa in un’era di crescita con basse pressioni sui prezzi. Dal 1981 al 2000, l’inflazione scese dall’8,4% al 3,4%, con una crescita dell’indice S&P500 del 16,9% annuo. Generalmente, infatti, quando le prospettive di crescita economica sono favorevoli, anche l’inflazione rimane contenuta: di solito, infatti, è correlata a condizioni economiche stabili, in grado di sostenere l’attività economica. In periodi di alta inflazione, gli investitori richiedono rendimenti più elevati per compensare l’aumento dei prezzi. Inoltre, a inflazione elevata corrispondono anche tassi d’interesse alti, quindi l’investimento azionario risulta meno interessante in quanto il premio al rischio (l’extra-rendimento richiesto dal mercato per compensare il maggior rischio) diminuisce. Gli investitori spesso sostengono che, dato che le azioni rappresentano delle immobilizzazioni materiali, il loro prezzo cresce quando l’inflazione riprende. Questo però non è del tutto vero, perché si presuppone che le aziende possano ribaltare interamente l’aumento dei costi di produzione sui propri clienti. Ma non sempre è così: durante i periodi di alta inflazione, gli utili societari soffrono in maniera significativa, innescando una profonda crisi del mercato azionario. Pertanto mentre l’inflazione è benigna fino a un certo livello, con un conseguente beneficio del mercato azionario, al di sopra della soglia del 4% diversi indicatori, quali il rapporto prezzo su utili o su patrimonio netto, oppure la redditività operativa, si contraggono e i rendimenti da dividendi s’innalzano all’aumentare del costo medio ponderato del capitale delle società. In effetti, quando i mercati azionari toccarono il fondo nel 1981 i rendimenti dei dividendi erano piuttosto elevati con negoziazioni di interi settori di gran lunga inferiori ai rispettivi valori di libro”.

“Diversi studi hanno infatti dimostrato – continua Buzaré - che nella prima fase di un ciclo inflazionistico, le azioni performano relativamente bene, perché i primi segni di inflazione sono spesso la conseguenza di un fondale miglioramento economico. Esiste un ritardo temporale tra una ripresa dell’inflazione e la prima stretta monetaria che può durare da diversi mesi fino a un anno. In quel periodo, il mercato azionario vive un periodo positivo, mentre i rendimenti obbligazionari reali diventano negativi. Nella seconda fase invece, i rendimenti azionari declinano a seguito dell’innalzamento da parte delle Banche Centrali dei tassi di interesse al di sopra dei livelli nominali di crescita economica e dell’inflazione, raggiungendo quindi tassi di interesse reali positivi: in tale fase, le azioni perdono il loro vantaggio competitivo rispetto agli investimenti a reddito fisso. Tuttavia, è estremamente difficile definire regole operative ferree, anche se si può appunto concludere che un tasso di inflazione fino al 4%, è positivo per l’equity, mentre oltre tale livello le azioni tendono ad arrancare. Inol-tre, i multipli azionari diminuiscono nei cicli inflazionistici, quindi diviene fondamentale guardare alla struttura del debito delle imprese, alla loro capacità di determinare i prezzi alla vendita e alla redditività: l’obiettivo è individuare aziende di alta qualità che possono permettersi di aumentare i prezzi più dell’inflazione”.

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